JOSE LUIS CAVA – BOLSALIA 2008 (parte 1).-

Las bolsas son, en gran medida, máquinas de descontar expectativas.

Si todos sabemos que la economía de los EE.UU. está en recesión, que existe una crisis de confianza entre los bancos porque no saben en qué medida pueden estar afectados por la crisis de los préstamos hipotecarios de baja calidad, que el euro se encuentra en una tendencia alcista, que el dólar vive un climax vendedor y que las materias primas están dentro de una posible burbuja, deberíamos concluir que toda esa información ya está descontada por el mercado.

Para ver en qué medida está descontada toda esa información en el nivel de precios actual de los índices, vamos a ver qué ha sucedido en media en recesiones anteriores.

Tal y como pueden ver en el gráfico que recogemos a continuación, el S&P 500 suele avisar con 4 meses (en media) de anticipación el inicio de las fases recesivas. Esta cifra de 4 meses la hemos obtenido a partir de las recesiones sufridas por la economía de los EE.UU. desde 1950 hasta nuestros días.

En el gráfico que recogemos a continuación están representados en gris los períodos recesivos y en rojo el momento en el que el S&P 500 hizo un techo. Observarán que el S&P 500 se ha anticipado en todas las ocasiones excepto en la recesión de 1980.

La duración media de las recesiones sufridas por la economía de los EE.UU. desde 1950 ha sido de 10 meses. Y si ampliamos la muestra hasta 1900, la duración media es de 12 meses. La actual fase recesiva se parece notablemente a la de 1990/1991, que duró 9 meses

El máximo del ciclo económico anterior podemos situarlo en el tercer trimestre de 2007, por lo tanto, si la duración media de las recesiones está comprendida entre 9 y 12 meses, deberíamos deducir que muy probablemente la actual recesión concluirá en octubre de 2008, aproximadamente.

Hemos dicho que el S&P 500 se adelanta en media al inicio de la recesión en 4 meses. Pues bien, si tenemos en cuento lo sucedido en las recesiones que se han producido desde 1950, el S&P 500 también se anticipa al final de las recesiones en 4 meses. Por lo tanto, si hemos dicho, de acuerdo a esta información estadística, que la recesión podría concluir en octubre, el S&P 500 debería empezar a subir a finales de mayo y especialmente en junio y julio de 2008.

El S&P 500 ha experimentado durante las recesiones que se han producido desde 1950 un 20% y si ampliamos la muestra a 1900, el retroceso medio ha sido del 30%. Desde el máximo que hizo en 1.576 hasta el mínimo del pasado 23 de enero, 1.270, el retroceso experimentado por el S&P 500 ha sido del 19,5%. Por lo tanto, podemos concluir que el precio ya ha descontado una recesión media (duración de 10 meses) y, por lo tanto, las malas noticias “macro” que se han recibido y que pueden recibirse en los próximos días muy probablemente están ya descontadas. En pocas palabras, los índices ya han pagado la tarifa de una recesión normal.

¿EN QUE SE BASA STANDARD&POOR´S EN DECIR QUE LO PEOR HA PASADO?

La gran noticia de ayer, la que provocó el fuerte giro alcista de Wall Street, fue un informe de Standard & Poor’s que anunciaba formalmente la proximidad del fin de la crisis de crédito. Concretamente, el final de las provisiones realizadas por los bancos para cubrir la depreciación de sus activos respaldados con préstamos e hipotecas.

Provisiones que, como todo el mundo sabe, se han traducido en enormes pérdidas y en la destitución de los presidentes o consejeros delegados de los mayores bancos del mundo.

Ahora, S&P nos dice que el valor total de esas provisiones alcanzará los 285.000 millones de dólares, por encima de los 265.000 millones que había estimado. Pero la buena noticia es que el sector financiero ya ha destapado la mayor parte de esa cantidad y que los criterios de valoración utilizados por las mayores entidades son rigurosos y hasta conservadores. Es decir, que hemos dejado lo peor atrás y que la recuperación está cerca. Y los inversores se pusieron muy contentos.

Instituciones luchardoras

 

Ahora bien, estas previsiones de S&P son claramente cuestionables. En primer lugar, porque chocan frontalmente con las de bancos como UBS (1 billón de dólares) o Goldman Sachs (1,3 billones). No estamos hablando de indocumentados, sino de grandes instituciones que están luchando en la arena y que, en el caso de UBS, han sufrido muchísimo por estas provisiones. Saben de lo que hablan, en una palabra. Y dan previsiones cuatro veces mayores que las de S&P. Hasta los políticos del G8 esperan un volumen superior al anunciado por la agencia, en torno a 400.000 millones.

En segundo, y probablemente más importante, lugar, hay que preguntarse quién en S&P para dar esas previsiones. ¿Qué credibilidad tiene una agencia de rating para estimar la magnitud de un problema que ella misma ha creado en buena medida? “Se está dando crédito a la predicción de S&P de que el final de la crisis está cerca, pero es difícil de creer que la bola de cristal de la firma de repente se ha puesto a funcionar”, criticaba anoche Charles Rotblut, analista de Zacks Investment Research.

Evitar el destino de Arthur Andersen

 

En efecto, las agencias de calificación no vieron la amenaza subprime y concedieron ratings de triple A (el más alto posible) a emisiones de bonos respaldadas con créditos de mala calidad que resultaron fallidos y desataron la crisis actual.

Hay quien piensa que S&P está buscando salir con los menores daños posibles de una situación que podría llevársela por delante (igual que los fraudes contables de Enron y compañía acabaron con Arthur Andersen). Si aciertan con el final de la crisis, recobrarán su credibilidad; más aún, si esta predicción devuelve la confianza a los mercados, es posible que las cosas se tranquilicen y la previsión se haga realidad: una profecía que provoca su cumplimiento.

Tumbar los precios

 

Más allá de estas posibilidades, otra parte del informe que ha pasado desapercibida para los medios admite que la contracción global del crédito ha tumbado los precios de otros muchos activos, aparte de los bonos respaldados con hipotecas, en las últimas semanas; si esto continúa, puede provocar otra oleada de amortizaciones que no está incluida en esos 285.000 dólares. Y además, hay que tener en cuenta las pérdidas sufridas por los préstamos que no han sido titulizados en bonos, cuya cuantía es “desconocida”, según la agencia.

“Lo que está claro es que las pérdidas finales en los más de 1,2 billones de préstamos subprime concedidos en EEUU entre 2005 y 2007 serán sustanciales”, concluye el informe. Así que, alegrías, las justas.

el economista – Ainhoa Giménez (Bolságora)